隆安法言 | 债券交易中“资管计划”管理人勤勉义务探析 ——以一起债券质押式回购纠纷判决为例

去年，笔者团队作为被告代理人办结一起债券质押式回购纠纷案。该案由上海金融法院审理，法院组织庭审五次（包括证据交换、现场开庭和在线开庭），最终判决驳回原告的全部诉讼请求，本案现已生效。

该案中，原告系资管计划的委托人，被告系管理人。被告在对委托资金管理运作中，通过全国银行间同业拆借中心进行质押式回购融出资金一笔，交易对手为A公司，质押券为B债券。到期后，A公司未能兑付本息，且A公司后续进入破产重整程序。被告代表资管计划已取得胜诉裁决，但尚未收回欠付本息。故原告以被告作为管理人未尽勤勉尽职义务，未能及时发现和控制风险为由，向法院提起诉讼，要求被告返还该笔损失的委托资金。

当资管计划对外投资造成损失时，管理人是否应承担责任？考察管理人责任时应关注哪些问题？笔者以题述判决为例剖析如下：

一般来说，此类案件的争议焦点在于，被告在系争交易的投资决策中是否尽到勤勉义务。即被告是否按照《资管合同》（以下称“合同”）的约定，以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用委托资产。在合同未做明确约定的情况下，是否尽到一般管理人应当要求尽到的谨慎勤勉义务。据此，来判断管理人是否需要承担相应的责任。

首先，要考察系争交易是否符合合同关于投资标的的约定。在资管合同中，一般会对投资标的的品种、投资用途、比例、杠杆率等方面作出具体约定，发生争议时则需要将系争交易与合同约定事项进行一一比对和考察。

在题述案例中，合同约定“投资标的”为：交易所和银行间上市交易的各类债券等金融工具、包括债券正回购和逆回购在内的货币市场工具以及其他固定收益类资产等。而题述案例系争交易为银行间市场债券质押式回购，属于合同约定的投资标的。系争交易在投资用途、杠杆率、投资组合中特定标的投资比例等“投资限制”方面，均不违反合同的约定。

其次，要考察管理人是否已经按照规范性文件的规定落实风险管理。如果系争交易是债券质押式回购交易，规范性文件主要有《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》、《中国人民银行、银监会、证监会、保监会关于规范债券市场参与债券交易业务的通知》以及《证券基金经营机构债券投资交易业务内控指引》等，风险管理主要涉及交易对手管理、质押券管理和额度管理三个方面。

关于交易对手管理，根据相关规范性文件要求，管理人应对逆回购的交易对手进行必要的尽职调查，建立白名单制度，白名单每年至少更新一次。在题述案例中，管理人制定了“交易对手管理办法”，设置交易对手白名单，并每年定期维护，系争交易的交易对手在交易时位列白名单之内。可见管理人依据其内部管理办法就交易对手进行了风险管理。

关于质押券管理，相关规范性文件要求可以采用参考外部评级建立黑名单的方法进行风险管理。在题述案例中，案涉交易当时，案涉质押债券外部评级的主体信用和债项评级均为AA+，债券估值足以覆盖融资本息，因此管理人对质押券的选择未违反相关规范性文件的规定。

在题述案例中，系争交易当日案涉资管计划的债券逆回购资金余额占上一日净资产的比例不到10%，远未达到应向监管部门进行报告的比例，管理人并未违反相关规定。

第三，要考察系争投资决策是否具有合理性。在投资出险的情况下，确定是否系因管理人决策失当而导致委托人遭受损失，涉及投资决策的合理性判断。在题述判决中，法院认为：司法应当谨慎介入对投资决策合理性的判断，尽力避免用司法判断取代商业判断，以免干扰正常的商业交易。通常情况下，管理人的商业判断应予尊重，但投资决策的商业判断存在重大合理怀疑的情况下，法院可在尊重商业判断的基础上适当介入，谨慎把握合理性判断的标准。就题述案例而言，法院在详实考察投资细节后认定，管理人的决策具有合理性。

第四，要考察出险以后管理人是否积极履职挽回损失。在题述案例中，A公司违约后，管理人及时与A公司及其所在集团公司沟通催收债务，向原告反馈沟通情况，及时提起仲裁、采取财产保全措施，并取得胜诉裁决。其后代表案涉资管计划参与债务人的破产程序。因此，管理人在违约处理中亦已履行相应管理义务。

综合以上考虑，题述判决认为，原告关于被告作出系争投资违反谨慎勤勉的管理义务，要求其承担赔偿损失违约责任的主张并无事实和法律依据，法院不予支持。